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飞鱼微投_中国5G大年,专家全面剖析市场机遇:核心部件路漫漫

2020-01-06

2020中国迎5G大年,资深TMT专家全面剖析市场机遇

2019年被各界誉为5G元年——早在2019年4月,全球88个国家的224家运营商开启了5G网络的测试、试验、试商用或商用;截至2019年11月,中国率先正式启动5G商用,目前开通5G基站近13万个,超50多座城市实现5G商用。

但是,2020年才是真正的中国5G大年,通信设备和手机产业链将成最受关注的两大方面——5G网络基础建设将加速铺开,特别是在2020年独立组网(SA)标准确定之后。5G通过高带宽、低时延等特点有望催生新的应用形式,万物互联网的时代或将到来。

工信部预计,2020年中国将部署超过40万个5G基站;与4G时代类似,手机产业链是5G最大获益者之一,2020年的手机最重要的卖点有二——5G通信能力以及拍照光学功能,手机行业有望逆转过去两年市场饱和所带来的颓势。

而将通信设备和手机这两大方面分解开来,其中则还涵盖着半导体和各种电子元器件生产商,例如为了支持5G,基站和手机都需要搭载更复杂的射频半导体,而每一个细分零部件生产商的量、价提升都意味着投资方面的机遇。

更不容忽视的是,中国5G的加速也诞生在贸易摩擦、去全球化浪潮的大背景下,这种浪潮很难因为某种协议而彻底消退、回到过去,因此除了享受早年全球分工的果实,“进口替代”也成了不可避免的主题。

尽管现在,中国在半导体设备材料以及前沿基础科学技术的研发仍较欠缺,但从电子零件来看,现在国内主要领跑者都是全球竞争下证明已有世界一流技术及服务的厂商,对主要客户如苹果都是不可或缺的伙伴。

未来,像华为这样领跑的终端品牌,会给予国内的科技零件厂商更多支持 (如给予测试机会,提出对供应商的要求),帮助它们站在巨人肩膀上提升,而原先华为等终端品牌用得更多的可能是欧美零件。

对投资者来说,面对如今已经普遍昂贵的5G概念股,2020年应该怎样布局?2020年的5G浪潮将如何演绎?中国在“进口替代”方面具有何种机遇?笔者带着上述问题专访了TMT行业资深专家古嘉元。

古嘉元来自中国台湾,目前是富敦(Fullerton)中国股票团队的TMT研究总监。而富敦中国的母公司富敦资金管理公司曾经是新加坡淡马锡的内部资金管理部门。加入富敦之前,古嘉元任职于平安资管,作为TMT投研团队的负责人,负责中国大陆、香港以及ADR市场的股票基础研究。此前,古嘉元先生在台湾分别任职于某家族基金、花旗环球证券、奇梦达半导体以及德勤咨询,拥有丰富的相关行业投资研究经验。

2020关注5G手机产业链机遇

问:目前,各界提及5G,最关注的两大部分无疑是通信设备(基站)和手机产业链。就手机而言,贸易摩擦不但会影响华为在海外的市场份额,也会拖慢全球手机行业创新步伐。但国内市场仍聚焦在更为乐观的方面,例如,中国加速5G网络建设所带动的换机潮。就你观察,整体5G在2020年的进展如何?会否出现低于预期的现象?

古嘉元:由于现在手机换机周期比较长,2020年的手机最重要的卖点有两个——5G通信能力以及拍照光学功能。和过去几年微幅下滑比较,我认为2020年能恢复小幅增长。恢复微幅增长是因为,有一部分人确实因为创新以及5G的功能想尝鲜,进而略微缩短换机周期,但是我认为,大部分的消费者还是会在个人换机周期到了才会换机,而不会因为5G而提早换机,毕竟5G手机的杀手应用还没出现。

备注:

就手机而言,中金公司研究提及,关注5G时代的天线、电感单价提升机会。除了半导体以外,5G为手机带来的主要变化包括:

—— 5G对高速和高频通信的要求,带动天线材质向LCP/MPI等新材料升级,以及电感数量大幅增加;

—— 通信频段的增加,带动天线数量的增加。对需要支持毫米波频段的手机而言,除了传统天线以外,还需要搭载采用全新的毫米波天线阵列,甚至与射频前端组成天线模组,平均销售价格(ASP)也将有明显提升。除天线外,射频电感等元器件用量也将跟随频段数量接近翻倍提升。

问:2019年通信设备概念大热,如何看待2020年基站的基本面?是否认为“基站”的故事已经讲完了?

古嘉元:尽管普遍相关公司的估值都已很高,但从5G网络基础建设来说,未来几年都会快速铺开,特别是2020年3月前后独立组网(SA)标准确定之后,运营商可以建设真正的5G网络。我认为5G网络可以说是一个新基建。5G网络的铺设做好基础可以带来未来在TMT等科技领域的发展 (如同4G的发展带来移动网络上应用的蓬勃发展)。

备注:

中金公司的研究提及,贸易不确定背景下,通信基站建设主要风险来自于客户与供应链两方面。我国5G进展快于海外,利好国内产业链。但目前我国在半导体领域(芯片等)仍存在短板,亟待自主可控。

机遇与挑战1:

半导体领域自主可控为突围的主要方向。供应链角度,半导体领域存在短板,自主可控为解决方案。中国大陆供应商在天线环节实力较强,在PA/LNA、 滤波器等射频前端拥有一定的市场地位、但仍有较大的进口替代空间,国产替代空间较大的环节主要处于半导体领域,包括PA、基带芯片、数字芯片、模拟芯片、电源芯片等。5G相比4G的性能提升,很大程度上依赖于芯片的设计和选用,机构认为芯片领域的自主可控是我国5G基站建设突围的重点。

机遇与挑战2:

5G特性带动PCB、天线振子、PA、介质滤波器等基站器件需求提升。5G高频高速特点带动PCB/CCL、天线、PA、滤波器的材料与工艺发生变化,多通道/大带宽则主要带动PCB、天线、PA、开关、滤波器等用量显著提升。

问:尽管5G的基站建设2020年会加速铺开、基本面显现,但问题在于,相关股价已完全(甚至过度)反映了这种预期,在昂贵的估值下,2020年如何把握二级市场的投资机遇?

古嘉元:的确存在这种问题,就通信设备而言,例如华为等并未上市,投资者无法投资,相关华为产业链的零部件公司估值也已高企。之所以此前PCB(印刷电路板)的前景被投资人所喜爱,也是因为除了高品质高频高速PCB,很多关键零部件仍部分需仰赖外部进口,还有一些则为华为自给自足,而国内供应商可做的仍有限,同时中国的PCB则占了较大市场份额。

各界在5G时代关注PCB的机会,也是因为5G对通信PCB的主要变化在于,高频材料用量增加,PCB层数不断提升。具体而言,5G阶段,传统的FR-4型材料已无法满足高频传输需求,因此多采用PTFE和HydroCarbon类的新材料替代。其PCB版层数也有相应的提升,目前多为12层以上,多采用高频材料+复合板材+高速材料的混压方式,其单价较传统产品也明显提升。

整体而言,相比起基站,我认为接下来手机产业链的机会,性价比更高。尽管手机产业链估值也不低,但好处是,5G作为一个重要卖点,2020年5G手机出货占比会上升,而且智能手机市场规模很大,手机的需求方面向的是全世界。其中,除了5G的概念,光学还是重点,毕竟大部分人买手机主要因为光学。

备注:

所有的电子产品都必须使用PCB来固定积体电路(IC)与其他电子元件(例如:电阻、电容、电感),并且将所有功能不同的积体电路及电子元件以一条条细细的铜导线连接起来,以提供稳定的工作环境,让电子讯号可以在不同的电子元件之间流通。

问:跳脱手机等硬件本身,再向更远的未来展望,你认为5G更长远的机会可能在哪里?

古嘉元:5G除了频宽变宽之外,最大特点是低延迟。低延迟大频宽的用途在消费者目前可以看到的应用是在云游戏、AR、V2V、自动驾驶上面,还有大量在工业上的用途 (例如:远端机械手臂操作等等)。

TMT的组成大致是四个子行业,通信是基础建设,走在前面;接着是硬件半导体,做好应用的载体;然后是在载体上的软件;最后是传媒互联网等应用。5G引领的机会才只是刚开始,这些机会都是我们目前能观察到的,然而我相信人的智慧能因为科技进步而带来我们无法想象的新世界。

问:考虑到贸易摩擦可能是一个长期结构性的主题,这可能对消费电子等行业造成持续的影响。在配置方面,如何使用适当的防御性战术?

古嘉元:我们在布局公司方面除了思考自上而下的赛道,还会花更多时间自下而上选择优质成长 (优质的管理层、技术、产品及模式)的公司,通过重仓获取企业价值创造所产生的长期超额收益。相信优秀公司更有能力面对未来未知的风险。 

“进口替代”前景大、核心部件路漫漫

问:科技是一个全球紧密分工协作的行业,目前产业链全球分工十分明确——中国大陆形成了以电子元器件制造组装,及移动互联网服务为主的产业结构,在半导体设备/材料以及新技术研发能力上相对薄弱;美国在半导体及互联网上仍然保持全球领先地位,在零部件及组装上主要依赖进口,美国硅谷是人工智能等全球创新的主要基地;日韩台在半导体及部分电子元器件上仍然保持重要地位。但随着贸易摩擦的结构性变化,目前中国企业也大多出现了三方面的应对趋势——生产基地的全球布局;强化半导体等核心零部件产业链建设;强化全球研发能力。参照过去日韩台的演变,上述趋势会如何变化?

古嘉元:整体来说,以前全球科技供应链追求极致效率,到现在变成追求平衡效率与控制风险。虽然短期行业结构上会有点影响,但长期来看,我是非常乐观地看待这一挑战的。

  • 从制造组装来看:为了控制风险,部分终端组装分散到中国以外的不同地区生产。

  • 从电子零件来看:有一种说法,苹果成就了众多中国电子元器件生产商,除了苹果对工艺要求够严格,也归功于国内的公司够争气,例如立讯精密、信维、歌尔、富士康等众多公司的确具备全球竞争的实力。现在国内主要领跑者都是全球竞争下证明已有世界一流技术以及服务的厂商,对于主要客户如苹果来说,都是不可或缺的伙伴,这些公司都是仰赖国内庞大的工程师红利加上进取的企业家精神取得领先世界的地位。这些目前还是以国内研发生产为主,海外研发生产为辅进行布局。电子元器件这块,中国已经崛起,以前是苹果给机会,而未来半导体领域,则是华为在给机会。

  • 从半导体技术来看:在数字的IC(集成电路)设计方面,已经做得不错,但还有很大的发展空间。模拟IC设计稍弱,需要经验的积累,但也不断在追赶。

现在,在半导体设备材料以及前沿基础科学技术的研发上确实比较欠缺,这些半导体底层的技术,长远来说是最重要的,但还需要时间的积累。日本积累是比较好的,很多人都认为日本电子已经不如二三十年前强盛,但我认为,因为他们深厚的科研能力所生产的半导体设备以及材料依然领先世界,很多关键设备及材料是没有人能替代的,也因为它强大的基础科学研究实力,还能维持在科技领域上的领先。

这一格局对TMT的研究也有深刻影响。这几年,TMT研究越来越重视和海外对标公司的比较,这包含了商业模式、技术、竞争情况、财务报表比较等等。这对于辽阔的全球视野以及深度思考要求越来越高。

问:早前“中兴事件”也让各界反思“中国芯”的问题,就科技硬件行业,“进口替代、国产自主”,似乎已成了长线主题。机构也认为,5G方面,机会也在于通信基站的长建设周期、射频半导体行业的结构性增长和国产替代、PCB等电子元器件的量价齐升和国产替代。如何看待进口替代方面的机遇?

备注:中国供应商在天线、PA、滤波器等方面实力加强,但在部分芯片方面仍待突围。

古嘉元:进口替代更多的是分散风险的考量带来的新机遇。因为国内庞大市场以及工程师红利创造了一些世界领先的品牌如华为,通过这些领跑的终端品牌给国内零部件带来机会。

我认为原本这是长久的机会,而最近的事件加速了整个行业升级的速度。国内零件因此有了站在巨人肩膀上提升的机遇,长远来说,我认为还是应该全球市场竞争,做到“我有你需要的、你有我需要的”这样的科技竞争才是健康的。  

但是例如半导体设备材料这方面的“进口替代”仍需较长时间,但晚开始不如早开始。这些是半导体底层的技术,需要长周期的基础科研积累,即使是台湾有实力如此之强的晶圆制造公司,但多年来也并未出现实力特别强劲的材料和设备公司。核心在于,光是做好科技制造服务是不够的,还需要沉下心来经受上万次科研试验的失败,才有可能在尖端材料技术上实现成功,当然在科研没有成功的五到十年里,优秀的工程师及科学家也需要考虑自己的生计,这也必须要有企业给予他们长时间的支持、使其能够耐心研究。

问:从技术追赶角度来看,如何看待中国半导体市场的未来演进?

古嘉元:半导体我特别看好IC设计领域,中国有庞大的终端市场跟优秀的终端品牌 (手机、家电、电动汽车等等) 和勤奋聪明的工程师,相信只要时间的积累加上技术快度迭代,中国的公司会在世界上主流IC设计领域扮演领导者的角色。

备注:
集成电路是半导体产业的核心,由于其技术复杂性,产业结构高度专业化。随着产业规模的迅速扩张,产业竞争加剧,分工模式进一步细化。
目前市场产业链为IC设计、IC制造和IC封装测试。在核心环节中,IC设计处于产业链上游,IC制造为中游环节,IC封装为下游环节。大家所熟悉的台积电、中芯国际、华虹半导体等都是属于IC制造。


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